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创业邦 > 《创业邦》杂志 > 2010年11月 > > 风险投资的“双轨制”
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风险投资的“双轨制”

《创业邦》杂志 文/左右


左右:入行数年,公司看了几百家,投了十来个,退出几个。有感于每天所见创业者之执着与艰辛,出此专栏。


上个世纪七十年代出生的人大概还记得“汇率双轨制”,“价格双轨制”,这些象征着计划经济向市场经济过渡阶段的词语。“双轨制”,曾被诺贝尔经济学奖得主,往届的世行副行长兼首席经济学家斯蒂格利茨称为中国人找到的“转制过渡的天才解决办法”。



现在的风险投资业,也处在双轨制的阶段。这是中国特色。你没看VC见公司第一句都问“人民币的还是美金的?”你是美元项目,我是人民币基金,不是一个体系的,谈都不用谈了。



2005年,随着一系列政策的出台,境内企业出境上市的路便被堵了。最著名的当属2006年9月8日生效的10号文《关于外国投资者并购境内企业的规定》。加上中小板的五六十倍估值,创业板的推出及火爆,很多企业被吸引留在国内上市,很多人民币基金也如雨后春笋般涌现。于是,两个不同体系形成了:内资和外资。人民币投内资,在境内退出;美元投外资,在境外退出。两个体系中,公司的法律架构不同,上市主体的国籍不同,公司法治理要求不同,融资的方式条款不同,最终上市地选择不同,自然上市标准也就不同。能游弋于两个体系的基金现在还是少数。



可怜的是,公司不得不早早就要站立对阵营,在考虑公司怎样盈利前,先要选择在哪儿退出。听起来就像在孩子还穿开裆裤的时候,就要决定他在哪里念大学。合理吗?不合理,但是没办法。之后不是不能改,代价太大。前一阵看过一家公司,内资的,已经运营了两年多,并有了一轮境内投资,仍然犹豫着想改。CEO一度曾经信誓旦旦的宣布改作外资融资,因为真正做风险投资而不是私募的还是外资的多,给的价好,境外上市的规则也更透明——就是业绩和市场。可是一看到美元投资意向书,跟人民币的咋这么不一样?论页数人民币投资意向书只是美金的那个零头,还有优先股、优先权什么的。再想到改制的路漫漫其修远兮,不确定性又太高,所以一有人民币基金抛绣球,马上就变节了。



再说那终于下决心迈这道槛的,中转外,虽然难点,聪明的律师们还是找到了可乘之机,做出了几个令人叫绝的成功案例。外转中,时间久点。只要你能耗得住,还是可以看到胜利的曙光。已有先例,如深圳日海通讯从红筹回归,成功在A股上市。但风险是转过来也不一定能上市。听说有个公司好不容易完成漫长的法律程序,却因增长不够被创业板拒之门外。



说是人民币投资,也有两种,一种真人民币,一种假人民币。当然“假人民币”不是指假钞,而是指美元基金结汇成人民币投资。这种投资手续上比真人民币投资要繁琐,费的时间长,公司变为合资企业,投资人视为外资(某些行业禁入),合资比例有限制。据说境内上市的时候对境外投资人背景审查严格,追溯上去多少级的老底全部被挖出。



最近不少大牌外资机构和管理公司,也纷纷试水募集人民币基金,像在上海落户的凯雷、百仕通、TPG等等。甚至听说上海在申请一种QFLP(合格境外有限合伙人)的政策,不远的将来,外资都可以成为人民币基金的LP。



我们看到,两个体系间的门正渐渐打开一条缝,在资金,投资人才,投资水平上开始有机会互通,趋同。作为一个VC,我希望双轨是短期过渡性的,并轨很快就能实现。无论对于公司、企业家、投资人,甚至监管者,一个体系终将是资源最优,最有效率的。

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