中国在美国通过IPO上市的公司，除了像百度、网易等几个市值特别大的，其它都有可能会私有化。
文 | 及轶嵘
中概股退市潮从2010年蔓延至今，似乎呈现愈演愈烈之势。如果说2010年美国资本市场对中国概念股的猎杀，空头机构针对的只是一些通过反向收购上市、市值偏小的中概股，那么从去年年底开始，奇虎、新东方这样的明星公司也进入了浑水们猎杀的范畴之内。在这场空前的诚信危机里，投资人失去信心和热情，中概股普遍被低估，成交惨淡。不断有中国公司被停牌或者摘牌退市，也有越来越多的中概股选择私有化，主动退出美国股市。
中概股为何频现财务造假?
中概股被普遍质疑的一个问题是财务造假。曾经的明星公司东南融通，有老虎基金投资，最高市值达到三四十亿美元，本来看起来是个奇迹，但其实所有东西都是假的，连银行对账单都是假的。
但国浩律师事务所合伙人律师蔡航并不认为中概股造假的范围如人们想象得那么广。他说，因为很多中概股采用的是VIE架构，上市公司要合并中国境内和境外公司的报表。中国企业税负比较重，如果每季度都划转利润，交过每一道税以后，划转到境外上市主体的利润大概只能剩下6成。所以一般企业不到年底分红的时候，不会真正划转，而是将利润留在境内，报表进行会计上的虚拟合并。
很多做空机构不是很理解这种现象，把境内公司的一些数据跟境外报交易所的财务数据进行比较，认为有差异就是造假，实际上并不是造假。
财务造假除了公司本身的责任之外，其实还有更深层次的原因。九州丰泽律师事务所合伙人律师舒林飞认为，第一是因为美国的资本市场采用注册制，投资风险多是由投资者自己来承担，监管不像中国股市那样严格，由于审计不严，就给一些会计师事务所等中介机构做假帐提供了可乘之机。
更主要的是，到目前为止，中美两国政府间就一些监管问题没有达成共识，造成了一些监管真空地带，给想造假的公司和中介机构留下可乘之机。美国的监管机构只能监管上市公司在中国境外的上市主体，由于保密原因，他们拿不到境内会计师的工作底稿，无法对上市公司在中国境内的子公司进行审计。而中国的监管机构则只能对上市公司境内子公司进行监管，对境外的上市主体也鞭长莫及。一些中介机构就利用这种漏洞忽悠一些业绩不是很好的公司，通过做假账去上市，从中牟利。
真正出问题的中概股很大一部分是采用反向收购，也就是通常说的借壳上市方式，登陆美国证券交易所的公司。舒林飞说，借壳上市速度快，成本低，用排名靠后的中介机构做虚假业务包装，能达到迅速上市圈钱的目的。
相比起来，那些真正通过IPO上市的中概股，大部分请的都是排名靠前的大投行，比如高盛、大摩、花旗银行，会计师事务所一般都是四大。这些大投行和四大会计师事务所在做IPO的时候，不可能去做假账，因为一旦做假账被发现，声誉会受到非常大的影响，公司就完了。
启明创投董事总经理甘剑平认为，从对借壳上市这类公司的做空上，浑水、香椽等做空机构对资本市场是有点贡献的。但他们后来有点自以为是，认为每个中国公司都在作假，对一些比较优秀的公司也提出了异议。但这并不重要。资本市场是自由的、民主的，必须允许不同的声音。这样才能使资本市场更加透明。而且长期来讲，如果浑水等机构经常搞错，是赚不到钱的。
会有更多中概股“出走”
除了因财务造假、信息披露等问题被摘牌，或者因股价长期低于1美元、被美国三大证券交易所取消了上市资格的公司，中概股的另一种退出方式是私有化。今年到目前为止，已经有20多家中国公司提出了私有化要约。其中经纬国际已经完成私有化，从美国股市退出。不同于那些因达不到上市要求而被退市的公司，私有化公司的选择看起来是比较主动的。
启明创投董事总经理甘剑平
目前，私有化要约的提出方都是上市公司的创始人或者高管。甘剑平认为，这说明公司内部人员对公司未来看好，认为股价被低估，所以提出私有化。
资本市场是一个高效的市场，大家都在寻找套利的机会。从被低估的美国股市退出，转到估值相对较高的A股或港股，赚个差价，是很多私有化公司的如意算盘。打个比方来说，你有一栋楼，在美国市场上卖掉的价格只有2个亿，但如果拿到中国市场上来卖，能卖到4个亿，那么你肯定愿意花3个亿把这栋楼买回来、私有化，然后拿到中国市场上再卖掉，赚1个亿。
甘剑平认为，如果股价和实际资产有很大差距的话，就可以通过私有化来套利。
中概股纷纷私有化的另一个原因是害怕被恶意收购。有些公司本来正常的股价可能是8块钱，但是在目前的市场环境下只有1块多钱，估值明显偏低。这时候如果有人恶意收购，上市公司管理层很容易失去对公司的控制权。这种情况对于那些股权比较分散的公司，特别容易发生。
另外，一些公司出于战略的考虑，也会选择私有化。退市之后，管理团队不再需要过多考虑每个季度业绩的情况，可以更多地做些长远的业务布局。像阿里巴巴和分众传媒，更多出于这种考虑。
私有化还有一个好处是可以节省很多上市维护费用。比如在美国上市，律师费、审计费、投资者关系维护费、高管的保险等等，每年需要好几百万美元。通过私有化，公司在这方面可以少花很多钱。
甘剑平说，中国在美国通过正规IPO上市的公司，除了像百度、网易等几个市值特别大的，其它都有可能会考虑私有化。舒林飞也认为，破坏投资者信心的，可能是少数公司，但要使美国投资者从这场信任危机中走出来，可能需要三五年的时间，所以会有更多的中概股从美国股市“出走”。[page]
转板还需要等待
从美国股市退出的中概股，很多都希望在A股和香港股市谋求重新上市的机会。
在美国回购以后到香港去上市，相对操作比较简单。
想要回归A股的话，会遇到一定的困难。首先，很多私有化需要向美元基金借钱，回购完成后，借钱的这些美元基金可能就会成为公司的股东。而中国很多行业对外商投资有限制，那么回归的路就不是很通。另外，怎样把美元贷款落实到境内公司体系中来，可能会有技术上的问题。
第二大问题就是，很多公司私有化之后，股东结构发生了大幅变化。根据中国证券法的规定，如果有重大的兼并、收购、重组，或者实际控制人的改变，有很多技术性的要求，有可能这样的公司要等待2年～3年，才能够去A股上市。
第三，试图回归的中概股都是红筹架构，上市主体是在开曼群岛等地注册的公司，现在要转变成在中国注册的股份公司，可能会有一定的麻烦。如果是VIE架构的，相对来说比较容易，把所有的控制协议终止，排除掉所有的法律风险就可以了。但VIE结构常会遇到的问题是，可能境内公司的业绩会受影响。因为VIE架构的上市公司每年都要把利润分配到境外的上市主体去，如果某家公司去年还在美国上市、今年退市的话，去年这些VIE实体的利润，都已经汇到境外去了。那么今年VIE自己的利润就很少，或者几乎是没有了。如果以这个VIE实体上市，就需要等上两三年。如果是实行股权控制的上市公司，手续比较复杂，需要进行比较多次的交易，耗时会比较长。
尽管有种种的困难，但甘剑平对这些私有化公司的前景非常乐观。他相信，通过正规渠道在美上市的公司，不管是在经营水平、盈利能力还是管理能力，是高于A股公司的平均水平的，他们只要做得更好，是能够在A股上市的。
美国股市会迎来更多的中国概念股
——访美国纳斯达克股票市场股份有限公司亚太市场总经理 Frank Giglio
《创业邦》：
现在中概股遭受质疑，估值比较低的原因是什么?
Frank Giglio：
有一些中概股遭到质疑的原因是美国证监会掌管和应对的问题，我们不能代表美国证监会来说任何事情。
中概股的价值被低估，也有一个周期性的或者说是行业性的因素。目前全球整体经济存在着很多的不确定性，但我们更愿意多谈谈未来，当这些不确定性变得比较明朗和确定的时候，大家都会受益。我们也看到一些比较好的发展态势，比如中国的整个经济还是不错的，西班牙的债务也是在下滑，美国的房地产市场在回暖，这些都是积极的信号。包括中国公司在内的全球的公司，都会在全球经济逐渐明朗化的情况下受益的。
《创业邦》：
你对那些试图私有化的中概股，有什么看法和建议?
Frank Giglio：
在纳斯达克市场上，私有化是比较普遍的现象。企业有很顺畅的通道能够进行私有化、能够进行兼并收购，是一个资本市场成熟的表现。具体到每个公司私有化怎么样，很难讨论。公司可能考虑到公司股东的利益，当一家公司估值很低，私有化可以实现股东利益的最大化，那么私有化对他们来说就是很好的方式。
《创业邦》：
你觉得对于那些希望以后到美国上市的中国公司来说，他们要从这次的退市潮中，吸取到什么样的教训?
Frank Giglio：
从我们的角度来看，我们觉得有一个很重要的教训，就是不要把IPO当做是你的事业发展的终点，它其实是发展的一个开始。因为一家公司进入公众资本市场，面临着巨大的挑战，你要面对公众的众多的监管。我们的建议就是，上市以后，要对所做的事情进行披露，你要不时地站出来，要一直在公众的面前，不断地讲述你的发展、你的好的业绩和好的产品，你要不断地进行非常轻松、大胆的对话，要很积极，不能够在与公众沟通方面很被动。
《创业邦》：
纳斯达克提供了哪些方法可以让上市公司和投资者更好地来做沟通?
Frank Giglio：
我们作为交易所，基本上是从三个方面提供服务或者说解决方案。一个是在信息渠道方面，一个是在投资者沟通方面，还有一个是在公司治理方面。每个方面我们都有整套的工具，帮助上市公司在资本市场上更有效地运营。
《创业邦》：
你预计投资者信心恢复大约还需要多长时间?
Frank Giglio：
对于这个水晶球，没有人能够敢确切地说出答案。我们敢讲的就是，当全球的经济更加确定的时候，投资人就会更愿意冒险，愿意把更多的钱投在股票上，这个时候股票的价值可能就会有所回升。
其实在目前这种市场状况下，一些中国公司的回报率还是挺好的，像新浪、像百度，他们都是很好的。
我想跟《创业邦》的广大读者表达的一个想法是，美国的证券市场，是全球最理想的，它有比较成熟的机制，有很成熟的投资人群体，投资人都非常懂企业，也愿意投资有成长性的企业。
我想随着中美之间的合作进一步加深，全球经济形势更加确定的时候，这个市场会迎来更多的中国概念股。我们对这一点是非常乐观的。
